比特幣減半週期：供需及數據分析

第四次比特幣減半即將來臨。盡管研究過去的減半週期可以爲潛在價格走勢提供參考，但三次事件的樣本量過小，難以提供足夠數據來構建清晰模式或準確預測減半影響。

美國現貨比特幣ETF的出現已從根本上改變了市場動態。短短兩個月內數十億美元的淨流入徹底改變了局面。主要機構現可通過這些工具投資，本次減半的反應可能無法從前三個週期表現中反映。了解當前技術供需情況更爲重要，有助於我們更好地理解比特幣潛力。

新比特幣供應限制是重要考量因素，但僅是衆多因素之一。自2020年初以來，可供交易的比特幣一直下降，與之前週期相比發生重大變化。但近期數據顯示，自去年四季度初以來，活躍BTC供應量大幅增加130萬，而同期新開採比特幣僅約15萬。雖然市場吸收供應的能力增強，但我們認爲不應過度簡化這些復雜的市場動態相互作用。

每挖出21萬個區塊，比特幣礦工獎勵就會減半，約每四年一次。本次減半預計發生在4月16日至20日之間，將使比特幣發行總量從每天約900個降至450個，年發行率從1.8%降至0.9%。減半後，比特幣月產量約13,500枚，年產量約164,250枚。

減半機制將持續到2100萬比特幣全部開採完畢，預計在2140年左右。減半的潛在意義在於提高對比特幣獨特性的關注：固定的、通縮的供應計劃，最終形成供應上限。

與實物商品不同，比特幣供應是非彈性的。此外，比特幣是增長型資產，其網路效用隨用戶數量擴展而增加，直接影響代幣價值。相比之下，購買貴金屬沒有此類增長預期。

分析減半週期對比特幣表現的影響有限，因爲我們僅有三次減半事件經驗。對先前減半事件與價格相關性的研究應謹慎解讀，樣本量小難以泛化模式。需要更多減半週期才能得出更有力結論。此外，相關性不等於因果關係，市場情緒、採用趨勢和宏觀經濟狀況等因素都可能導致價格波動。

比特幣在之前減半事件中的表現很可能取決於上下文。2012年11月首次減半前60天內價格相對平穩，而2016年7月和2020年5月第二次和第三次減半前同期，價格分別漲45%和73%。

美國現貨比特幣ETF正重塑市場動態，建立新的需求錨點。ETF流入有望以漸進、持續方式吸收大部分供應。目前ETF日均BTC現貨交易量約40-50億美元，佔全球中心化交易所總量15-20%，爲機構提供足夠流動性。長期來看，這種穩定需求可能積極影響價格，創造更平衡的市場。

美國現貨比特幣ETF前兩月吸引96億美元淨流入，總資產達550億美元。這期間ETF持有BTC淨增長（18萬枚）近三倍於新開採供應（5.5萬枚）。全球所有現貨比特幣ETF目前持有約110萬枚比特幣，佔總流通供應量5.8%。

中期內，ETF可能繼續保持甚至增加流動性，因大型券商尚未向客戶提供這些產品。美國貨幣市場基金仍有超6萬億美元資金，加上即將降息，今年可能有大量閒置資本進入該資產類別。

值得注意的是，ETF持有比特幣的潛在中心化問題不會對網路構成穩定性風險，因爲僅擁有比特幣並不能影響去中心化網路或控制其節點。金融機構目前還不能提供基於這些ETF的衍生品，一旦可用可能改變市場結構，但監管批準可能還需幾個月時間。

如果假設美國ETF新流入速度從2月60億美元放緩至每月10億美元穩定狀態，簡單心理模型顯示，相對於每月開採約13500個BTC（減半後），比特幣均價應接近7.4萬美元。但該模型忽視了礦工並非唯一供應來源的事實。實際上，新開採比特幣和ETF流入間的不平衡只是長期週期性供應趨勢的一小部分。

衡量可交易比特幣供應量的一種方法是取流通供應量與非流動性供應量之差。根據Glassnode數據，可用比特幣供應水平近四年呈下降趨勢，從2020年初530萬枚峯值降至目前460萬枚，與前三次減半期間穩步上升趨勢形成重大轉變。

乍看比特幣交易可用性下降似乎是表現的主要技術支撐，但考慮新比特幣即將減少，這些供需動態表明短期內市場可能緊縮。然而，這個框架並不能完全捕捉比特幣市場流動性動態的復雜性。

投資者不應忽視可能影響拋售壓力的幾個關鍵因素：

1. 並非所有流動性差的比特幣都被"困住"。
2. 一些持有者可能通過抵押提供流動性。
3. 礦工可能出售儲備以擴大業務或覆蓋成本。
4. 300萬左右的短期持有量不小，投機者可能仍會獲利退出。

忽視這些供應來源，簡單認爲削減挖礦獎勵和穩定ETF需求將導致不可避免稀缺是過於簡單化的。需要更全面評估以確定真實供需動態。

即使比特幣已納入ETF，活躍流通供應量增長速度仍大大超過ETF累計流入量。自去年四季度起，活躍BTC供應量增加130萬，而新開採比特幣僅約15萬。部分活躍供應來自礦工出售儲備，但礦工錢包淨餘額僅減少20,471枚，意味着新近活躍供應主要來自其他來源。

與此同時，非活躍供應量已連續三個月下降，可能代表長期持有者開始出售。在2017年和2021年週期中，從非活躍供應量達峯值到週期最高價格約有一年時間。當前週期非活躍比特幣數量似乎已在去年12月達峯值。

然而，目前尚不清楚這些比特幣中有多少已被轉移到交易所、鎖定在跨鏈橋上或用於其他金融交易。盡管今年比特幣轉入交易所的交易量翻倍，但交易所比特幣餘額淨下降8萬，表明除ETF外還有其他資金池幫助抵消流入壓力。

現貨市場供需動態只反映了部分資本流動。比特幣表現出類似大宗商品的衍生品乘數效應，未償付衍生品名義價值明顯高於實物比特幣市值。由於衍生品市場將現貨交易量放大數倍，僅分析現貨公共交易所數據無法完整反映真實流動性和採用情況。

雖然"休眠"比特幣活躍度增加與之前牛市峯值相吻合，但在當前環境中，供需相互作用的確切動態仍不確定。

這個週期可能有所不同。美國現貨比特幣ETF的持續每日淨流入將繼續成爲該資產類別的巨大推動力。新開採比特幣供應量即將減半，將導致市場動態更加緊縮。然而，這並不一定意味着即將進入供應緊縮狀態。比特幣現貨ETF成爲新的數字資產類別，標志着比特幣被主流採用的重要裏程碑。因此，目前價格走勢可能只是長期牛市的開始，需要進一步價格提升才能推動供需動態達到平衡。