比特币减半周期：供需及数据分析

第四次比特币减半即将来临。尽管研究过去的减半周期可以为潜在价格走势提供参考，但三次事件的样本量过小，难以提供足够数据来构建清晰模式或准确预测减半影响。

美国现货比特币ETF的出现已从根本上改变了市场动态。短短两个月内数十亿美元的净流入彻底改变了局面。主要机构现可通过这些工具投资，本次减半的反应可能无法从前三个周期表现中反映。了解当前技术供需情况更为重要，有助于我们更好地理解比特币潜力。

新比特币供应限制是重要考量因素，但仅是众多因素之一。自2020年初以来，可供交易的比特币一直下降，与之前周期相比发生重大变化。但近期数据显示，自去年四季度初以来，活跃BTC供应量大幅增加130万，而同期新开采比特币仅约15万。虽然市场吸收供应的能力增强，但我们认为不应过度简化这些复杂的市场动态相互作用。

每挖出21万个区块，比特币矿工奖励就会减半，约每四年一次。本次减半预计发生在4月16日至20日之间，将使比特币发行总量从每天约900个降至450个，年发行率从1.8%降至0.9%。减半后，比特币月产量约13,500枚，年产量约164,250枚。

减半机制将持续到2100万比特币全部开采完毕，预计在2140年左右。减半的潜在意义在于提高对比特币独特性的关注：固定的、通缩的供应计划，最终形成供应上限。

与实物商品不同，比特币供应是非弹性的。此外，比特币是增长型资产，其网络效用随用户数量扩展而增加，直接影响代币价值。相比之下，购买贵金属没有此类增长预期。

分析减半周期对比特币表现的影响有限，因为我们仅有三次减半事件经验。对先前减半事件与价格相关性的研究应谨慎解读，样本量小难以泛化模式。需要更多减半周期才能得出更有力结论。此外，相关性不等于因果关系，市场情绪、采用趋势和宏观经济状况等因素都可能导致价格波动。

比特币在之前减半事件中的表现很可能取决于上下文。2012年11月首次减半前60天内价格相对平稳，而2016年7月和2020年5月第二次和第三次减半前同期，价格分别上涨45%和73%。

美国现货比特币ETF正重塑市场动态，建立新的需求锚点。ETF流入有望以渐进、持续方式吸收大部分供应。目前ETF日均BTC现货交易量约40-50亿美元，占全球中心化交易所总量15-20%，为机构提供足够流动性。长期来看，这种稳定需求可能积极影响价格，创造更平衡的市场。

美国现货比特币ETF前两月吸引96亿美元净流入，总资产达550亿美元。这期间ETF持有BTC净增长（18万枚）近三倍于新开采供应（5.5万枚）。全球所有现货比特币ETF目前持有约110万枚比特币，占总流通供应量5.8%。

中期内，ETF可能继续保持甚至增加流动性，因大型券商尚未向客户提供这些产品。美国货币市场基金仍有超6万亿美元资金，加上即将降息，今年可能有大量闲置资本进入该资产类别。

值得注意的是，ETF持有比特币的潜在中心化问题不会对网络构成稳定性风险，因为仅拥有比特币并不能影响去中心化网络或控制其节点。金融机构目前还不能提供基于这些ETF的衍生品，一旦可用可能改变市场结构，但监管批准可能还需几个月时间。

如果假设美国ETF新流入速度从2月60亿美元放缓至每月10亿美元稳定状态，简单心理模型显示，相对于每月开采约13500个BTC（减半后），比特币均价应接近7.4万美元。但该模型忽视了矿工并非唯一供应来源的事实。实际上，新开采比特币和ETF流入间的不平衡只是长期周期性供应趋势的一小部分。

衡量可交易比特币供应量的一种方法是取流通供应量与非流动性供应量之差。根据Glassnode数据，可用比特币供应水平近四年呈下降趋势，从2020年初530万枚峰值降至目前460万枚，与前三次减半期间稳步上升趋势形成重大转变。

乍看比特币交易可用性下降似乎是表现的主要技术支撑，但考虑新比特币即将减少，这些供需动态表明短期内市场可能紧缩。然而，这个框架并不能完全捕捉比特币市场流动性动态的复杂性。

投资者不应忽视可能影响抛售压力的几个关键因素：

1. 并非所有流动性差的比特币都被"困住"。
2. 一些持有者可能通过抵押提供流动性。
3. 矿工可能出售储备以扩大业务或覆盖成本。
4. 300万左右的短期持有量不小，投机者可能仍会获利退出。

忽视这些供应来源，简单认为削减挖矿奖励和稳定ETF需求将导致不可避免稀缺是过于简单化的。需要更全面评估以确定真实供需动态。

即使比特币已纳入ETF，活跃流通供应量增长速度仍大大超过ETF累计流入量。自去年四季度起，活跃BTC供应量增加130万，而新开采比特币仅约15万。部分活跃供应来自矿工出售储备，但矿工钱包净余额仅减少20,471枚，意味着新近活跃供应主要来自其他来源。

与此同时，非活跃供应量已连续三个月下降，可能代表长期持有者开始出售。在2017年和2021年周期中，从非活跃供应量达峰值到周期最高价格约有一年时间。当前周期非活跃比特币数量似乎已在去年12月达峰值。

然而，目前尚不清楚这些比特币中有多少已被转移到交易所、锁定在跨链桥上或用于其他金融交易。尽管今年比特币转入交易所的交易量翻倍，但交易所比特币余额净下降8万，表明除ETF外还有其他资金池帮助抵消流入压力。

现货市场供需动态只反映了部分资本流动。比特币表现出类似大宗商品的衍生品乘数效应，未偿付衍生品名义价值明显高于实物比特币市值。由于衍生品市场将现货交易量放大数倍，仅分析现货公共交易所数据无法完整反映真实流动性和采用情况。

虽然"休眠"比特币活跃度增加与之前牛市峰值相吻合，但在当前环境中，供需相互作用的确切动态仍不确定。

这个周期可能有所不同。美国现货比特币ETF的持续每日净流入将继续成为该资产类别的巨大推动力。新开采比特币供应量即将减半，将导致市场动态更加紧缩。然而，这并不一定意味着即将进入供应紧缩状态。比特币现货ETF成为新的数字资产类别，标志着比特币被主流采用的重要里程碑。因此，目前价格走势可能只是长期牛市的开始，需要进一步价格提升才能推动供需动态达到平衡。